發(fā)布時(shí)間：2020-03-19所屬分類：經(jīng)濟(jì)論文瀏覽：1次
摘 要： 摘要：區(qū)塊鏈作為一種新型互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，契合證券市場(chǎng)的發(fā)展需要，在證券發(fā)行、登記托管、清算交收等方面具有發(fā)展空間。目前，證券區(qū)塊鏈在發(fā)展路徑、具體應(yīng)用、監(jiān)管對(duì)策等方面仍處于探索初期，尚無(wú)成熟的路線圖。證券區(qū)塊鏈本質(zhì)屬于金融，需要防范金融風(fēng)險(xiǎn)。
摘要：區(qū)塊鏈作為一種新型互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，契合證券市場(chǎng)的發(fā)展需要，在證券發(fā)行、登記托管、清算交收等方面具有發(fā)展空間。目前，證券區(qū)塊鏈在發(fā)展路徑、具體應(yīng)用、監(jiān)管對(duì)策等方面仍處于探索初期，尚無(wú)成熟的路線圖。證券區(qū)塊鏈本質(zhì)屬于金融，需要防范金融風(fēng)險(xiǎn)。本文建議通過(guò)吸收行業(yè)智慧加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)，借鑒“監(jiān)管沙盒”模式支持創(chuàng)新，建立負(fù)面清單制度劃出監(jiān)管底線，提高監(jiān)管適應(yīng)性，健全功能監(jiān)管體系，處理好傳統(tǒng)中介機(jī)構(gòu)與區(qū)塊鏈服務(wù)的關(guān)系等措施，促進(jìn)區(qū)塊鏈在證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。
關(guān)鍵詞：區(qū)塊鏈;證券交易;金融監(jiān)管;監(jiān)管沙盒
一、引言
區(qū)塊鏈技術(shù)(BlockchainTechnology，本文簡(jiǎn)稱區(qū)塊鏈)，也稱分布式賬本技術(shù)(DistributedLedgerTechnology)，是分布式數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)傳輸、共識(shí)機(jī)制、加密算法等技術(shù)在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的創(chuàng)新應(yīng)用模式(工信部，2016)。2015年以來(lái)，比特幣熱潮使境內(nèi)外對(duì)比特幣底層技術(shù)區(qū)塊鏈的關(guān)注持續(xù)升溫，各方對(duì)區(qū)塊鏈應(yīng)用寄予厚望。埃森哲(2016)認(rèn)為，區(qū)塊鏈有潛力成為一項(xiàng)突破性技術(shù)，像蒸汽機(jī)、電力或因特網(wǎng)那樣，改變社會(huì)和經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行方式。從區(qū)塊鏈的實(shí)際發(fā)展看，目前全球有超過(guò)21個(gè)國(guó)家對(duì)區(qū)塊鏈開(kāi)展了投資或探索;在過(guò)去3年，涉及區(qū)塊鏈的專利申請(qǐng)超過(guò)2500件;此外，有超過(guò)90家央行參與了世界銀行組織的區(qū)塊鏈專題討論(WorldEconomicForum，2016)。區(qū)塊鏈可以被應(yīng)用的領(lǐng)域包括金融市場(chǎng)、貿(mào)易物流、身份驗(yàn)證、不動(dòng)產(chǎn)記錄、文化科學(xué)、政務(wù)管理、共享經(jīng)濟(jì)、能源交易、衛(wèi)生健康等方面(斯萬(wàn)，2016;塔普斯科特，2016;ChamberofDigitalCommerce，2016;GoldmanSachs，2016;Walport，2016)。在眾多應(yīng)用領(lǐng)域中，金融是區(qū)塊鏈應(yīng)用的主要領(lǐng)域，現(xiàn)階段的探索也主要是圍繞金融展開(kāi)的(程華和楊云志，2016)。眾多金融機(jī)構(gòu)紛紛把區(qū)塊鏈納入發(fā)展規(guī)劃。普華永道對(duì)全球1308家金融機(jī)構(gòu)的調(diào)查顯示，計(jì)劃2018年前把區(qū)塊鏈嵌人商業(yè)流程的金融機(jī)構(gòu)家數(shù)占比55%;到2020年，該比例將上升至77%(PWC，2017)。我國(guó)《“十三五”國(guó)家信息化規(guī)劃》提出，加強(qiáng)區(qū)塊鏈等新技術(shù)的創(chuàng)新、試驗(yàn)和應(yīng)用。這是區(qū)塊鏈?zhǔn)状瘟腥雵?guó)家規(guī)劃。2017年兩會(huì)期間，央行行長(zhǎng)周小川表示，“人民銀行高度鼓勵(lì)金融科技”和“數(shù)字貨幣的發(fā)展，其中也包括區(qū)塊鏈等技術(shù)”，其“會(huì)在未來(lái)產(chǎn)生一些當(dāng)前人們不容易完全想象或者預(yù)測(cè)到的影響”。從目前的進(jìn)展看，央行推動(dòng)的基于區(qū)塊鏈的數(shù)字票據(jù)交易平臺(tái)已測(cè)試成功;招商銀行、中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行等金融機(jī)構(gòu)也在推動(dòng)區(qū)塊鏈的落地。總體上，全球區(qū)塊鏈應(yīng)用處于初期階段，我國(guó)也是剛剛起步。
證券業(yè)是區(qū)塊鏈的重點(diǎn)應(yīng)用方向，境外高度關(guān)注。時(shí)任美國(guó)證監(jiān)會(huì)主席的White(2016)指出，“區(qū)塊鏈在提升證券市場(chǎng)交易、清算、交收環(huán)節(jié)的現(xiàn)代化水平，簡(jiǎn)化業(yè)務(wù)流程，甚至替代某些業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)等方面具有潛力”。國(guó)際商業(yè)機(jī)器公司(2016)對(duì)16個(gè)國(guó)家或地區(qū)的200多家金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行的調(diào)研顯示，區(qū)塊鏈有望在清算和結(jié)算、大額支付、股票與債券發(fā)行這三大領(lǐng)域發(fā)揮作用。美國(guó)最大的證券清算機(jī)構(gòu)～一美國(guó)證券存管清算公司(DTCC，2016)、以及Pinna和Ruttenberg(2016)、Mainelli和Milne(2016)，都重點(diǎn)分析了區(qū)塊鏈在證券清算與交收環(huán)節(jié)的應(yīng)用。歐洲證券與市場(chǎng)管理局(ESMA，2016)、國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織(IOSCO，2017)、世界交易所聯(lián)盟(WorldFederationofExchanes，2017)、歐清集團(tuán)和奧緯咨詢機(jī)構(gòu)(Euroclear和OliverWyman，2016)，以及美國(guó)最大的全國(guó)性證券自律組織一一美國(guó)金融監(jiān)管局(FINRA，2016)都認(rèn)為，區(qū)塊鏈在證券業(yè)有廣泛的應(yīng)用空間�？傮w上，境外研究認(rèn)為，區(qū)塊鏈在證券業(yè)的應(yīng)用場(chǎng)景較多，尤其是對(duì)區(qū)塊鏈應(yīng)用于證券登記、清算、交收的認(rèn)可度較高。
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國(guó)內(nèi)方面，馬晨等(2016)、牛壯(2016)、孫國(guó)茂(2017)、任春偉和孟慶江(2017)對(duì)證券區(qū)塊鏈應(yīng)用進(jìn)行了初步探討。上海證券交易所、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)等，進(jìn)行了證券區(qū)塊鏈的研究。目前國(guó)內(nèi)涉及證券區(qū)塊鏈的研究不多，對(duì)區(qū)塊鏈將以何種模式或路徑影響證券市場(chǎng)，投資者合法權(quán)益是否能得到保障，證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性能否得到維護(hù)，尤其是對(duì)證券區(qū)塊鏈如何立足我國(guó)國(guó)情，既兼顧創(chuàng)新又維護(hù)穩(wěn)定的相關(guān)研究較為薄弱，因而也缺乏系統(tǒng)性的監(jiān)管對(duì)策。鑒此，本文擬在分析區(qū)塊鏈概況的基礎(chǔ)上，嘗試研究探索證券區(qū)塊鏈的應(yīng)用，以及其中存在的問(wèn)題、挑戰(zhàn)和監(jiān)管對(duì)策。下文結(jié)構(gòu)如下：第二部分，簡(jiǎn)析區(qū)塊鏈契合證券市場(chǎng)的技術(shù)特征;第j部分，展望證券區(qū)塊鏈的重點(diǎn)應(yīng)用場(chǎng)景;第四部分，梳理證券區(qū)塊鏈帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn);第五部分，研究境外監(jiān)管做法;第六部分是結(jié)論與監(jiān)管建議。
二、區(qū)塊鏈概況的機(jī)理與發(fā)展
(一)區(qū)塊鏈的工作原理
區(qū)塊鏈的基本工作原理是通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)算法、加密技術(shù)將一個(gè)文件或數(shù)據(jù)(任何文件或數(shù)據(jù)，不管有多大，如一個(gè)9GB的基因組文件或數(shù)據(jù))壓縮為一個(gè)64位字節(jié)的代碼(稱為“哈希”或“散列”，hash)，該代碼和這個(gè)文件或數(shù)據(jù)一一對(duì)應(yīng)(斯萬(wàn)，2016)。如，“ILoveyouBob”通過(guò)SHA.256加密技術(shù)進(jìn)行加密，對(duì)應(yīng)的哈希值是“48ab675a2c361fbbd496ee7bla962eab12abbf2f38c372a7b9b8485a36e628d5”(Lee，2016)。這個(gè)文件或數(shù)據(jù)可以代表一種事實(shí)、一筆交易、一筆資產(chǎn)、一項(xiàng)權(quán)益等等，形成數(shù)據(jù)代碼與現(xiàn)實(shí)世界的關(guān)聯(lián)。被加密的文件或數(shù)據(jù)無(wú)法被解密而反推出原來(lái)的未加密文件或數(shù)據(jù)，具有較高的保密性。這個(gè)哈希值被寫入一個(gè)區(qū)塊鏈交易中，并被打上一個(gè)時(shí)間戳(即表明數(shù)字資產(chǎn)在此刻存在的證據(jù))。由于時(shí)間是線性的，不會(huì)同一時(shí)間存在兩種以上的客觀事實(shí)，因此，數(shù)字代碼與現(xiàn)實(shí)世界不僅是關(guān)聯(lián)的，而且是一一對(duì)應(yīng)的關(guān)聯(lián)。在此基礎(chǔ)上，一定數(shù)量的哈希值組成一個(gè)區(qū)塊(Block)，區(qū)塊按時(shí)間順序線性地聯(lián)接而成的鏈條(Chain)就是區(qū)塊鏈。區(qū)塊鏈中的數(shù)據(jù)總是前后相繼、有據(jù)可循。通俗地講，區(qū)塊鏈類似一本記錄數(shù)據(jù)的總賬或數(shù)據(jù)庫(kù)，區(qū)塊則類似于這本總賬里的一頁(yè)賬單或數(shù)據(jù)庫(kù)里的一組數(shù)據(jù)。區(qū)塊鏈保存的就是被加密的數(shù)據(jù)。根據(jù)加人區(qū)塊鏈?zhǔn)欠裥枰獙徍耸跈?quán)，區(qū)塊鏈可分為無(wú)須授權(quán)的公有鏈(如比特幣)、需授權(quán)且在聯(lián)盟成員之間運(yùn)行的聯(lián)盟鏈、需授權(quán)且是某機(jī)構(gòu)內(nèi)部運(yùn)行的私有鏈。聯(lián)盟鏈和私有鏈相對(duì)公有鏈而言，并非純粹的去中心化，存在一定程度的管控，但便于業(yè)務(wù)管理、風(fēng)險(xiǎn)控制，更適用于特定業(yè)務(wù)環(huán)境。因此，市場(chǎng)對(duì)其進(jìn)行開(kāi)發(fā)的積極性更高。
(二)區(qū)塊鏈的特征
區(qū)塊鏈的以下特征與證券市場(chǎng)具有較高的契合度。
一是分布式。區(qū)塊鏈上的加密數(shù)據(jù)是分散保存在接入?yún)^(qū)塊鏈的所有計(jì)算機(jī)等終端設(shè)備中，而非傳統(tǒng)的集中保存在一個(gè)中心服務(wù)器上。一個(gè)終端設(shè)備可以視為一個(gè)節(jié)點(diǎn)，每個(gè)節(jié)點(diǎn)都保存一套完整的區(qū)塊鏈總賬，訪問(wèn)任何一個(gè)節(jié)點(diǎn)都能查看全部交易信息。區(qū)塊鏈更新交易信息后，鏈上所有計(jì)算機(jī)會(huì)同步更新相關(guān)數(shù)據(jù)。區(qū)塊鏈的這種結(jié)構(gòu)被稱為分布式結(jié)構(gòu)，與傳統(tǒng)的中心化模式存在顯著不同。傳統(tǒng)的中心化模式下，客戶與客戶必須圍繞中介組織、中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行業(yè)務(wù)活動(dòng)，客戶之間難以達(dá)成直接的業(yè)務(wù)關(guān)系。分布式結(jié)構(gòu)則為實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的交易提供了基礎(chǔ)，使得證券的發(fā)行、轉(zhuǎn)讓、清算、交收可以繞過(guò)傳統(tǒng)的中介組織、中介機(jī)構(gòu)，進(jìn)而為提升效率、節(jié)約成本創(chuàng)造條件。
二是數(shù)據(jù)真實(shí)可靠性得到保障。一方面，通過(guò)密碼學(xué)、時(shí)間戳等技術(shù)，區(qū)塊鏈上的數(shù)據(jù)代碼與客觀事實(shí)一一對(duì)應(yīng)，在區(qū)塊鏈上關(guān)于事實(shí)的數(shù)據(jù)代碼是唯一的。另一方面，由區(qū)塊鏈上具有維護(hù)功能的節(jié)點(diǎn)，按照共識(shí)機(jī)制共同進(jìn)行維護(hù)工作，對(duì)鏈上的數(shù)據(jù)代碼的真?zhèn)芜M(jìn)行驗(yàn)證。當(dāng)區(qū)塊鏈上個(gè)別節(jié)點(diǎn)出現(xiàn)錯(cuò)誤、造假、篡改，只要多數(shù)節(jié)點(diǎn)是正確的(比特幣是5l%的節(jié)點(diǎn))，少數(shù)服從多數(shù)，整個(gè)區(qū)塊鏈賬本的真實(shí)準(zhǔn)確性就不會(huì)受到影響。因此，區(qū)塊鏈在密碼學(xué)和共識(shí)算法等技術(shù)支持下，實(shí)現(xiàn)了數(shù)據(jù)記錄的真實(shí)可靠性，契合證券市場(chǎng)對(duì)誠(chéng)信的要求。
三是可編程、可拓展。區(qū)塊鏈可通過(guò)腳本編程為鏈上交易設(shè)置條件，只有滿足條件才能實(shí)現(xiàn)特定功能。由此，區(qū)塊鏈作用可得到較大的拓展，便于滿足復(fù)雜業(yè)務(wù)的要求，提升區(qū)塊鏈在證券市場(chǎng)的適應(yīng)性。建立在區(qū)塊鏈上的可編程代碼被稱為智能合約(SmartContract)，由機(jī)器自動(dòng)判斷觸發(fā)條件并自動(dòng)執(zhí)行，無(wú)人工干預(yù)，準(zhǔn)確性更高。在證券發(fā)行、清算、交收、分紅、資產(chǎn)證券化等場(chǎng)景，智能合約都有應(yīng)用空間。如把債券發(fā)行、轉(zhuǎn)讓等交易部署在區(qū)塊鏈上，借助智能合約對(duì)債券交易進(jìn)行編寫、執(zhí)行，提升債券交易智能化、自動(dòng)化(李爽和曹楠，2016)。
(三)區(qū)塊鏈發(fā)展的歷程
比特幣是最流行的區(qū)塊鏈應(yīng)用案例。早在1976年，比特幣的基礎(chǔ)技術(shù)已開(kāi)始醞釀。非對(duì)稱加密、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)、哈希算法這三項(xiàng)關(guān)鍵技術(shù)的創(chuàng)新，為比特幣的面世奠定了基礎(chǔ)(長(zhǎng)鋏等，2016)。區(qū)塊鏈也并非單一的技術(shù)，而是融合了密碼學(xué)、數(shù)學(xué)、計(jì)算機(jī)科學(xué)、網(wǎng)絡(luò)科學(xué)等多門學(xué)科在內(nèi)的產(chǎn)物。從創(chuàng)新角度看，區(qū)塊鏈?zhǔn)嵌囗?xiàng)現(xiàn)有技術(shù)的融合升級(jí)，是工程學(xué)意義上而非科學(xué)理論上的創(chuàng)新(馬晨等，2016)。
2008年的金融危機(jī)催化了比特幣誕生。一個(gè)名為中本聰?shù)膫�(gè)人或組織在其發(fā)表的論文《比特幣：一種點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的電子現(xiàn)金系統(tǒng)》中首次提出了比特幣的概念(Nakamoto，2008)。2009年1月，中本聰挖出全球首枚比特幣。之后很長(zhǎng)一段時(shí)間里，比特幣價(jià)格為零，經(jīng)過(guò)八年多的運(yùn)行，至2017年初，每枚比特幣的價(jià)格已突破1000美元。數(shù)萬(wàn)家商戶接受比特幣作為一種支付手段。除比特幣外，全球各種數(shù)字貨幣已逾百種。據(jù)劍橋大學(xué)統(tǒng)計(jì)，截至2017年3月，全球數(shù)字貨幣總市值接近250億美元，其中比特幣占72%，以太坊(ETH，一種數(shù)字貨幣)占16%，達(dá)世幣(DASH)占3%，門羅幣(Monero)、瑞波幣(Ripple)、萊特幣(Litecoin)分別占1%，其他數(shù)字貨幣占6%(Hileman和Rauchs，2017)。
