發(fā)布時(shí)間：2019-05-20所屬分類：法律論文瀏覽：1次
摘 要： [摘要]我國新股發(fā)行制度正在經(jīng)歷由核準(zhǔn)制向注冊制的變革，治理欺詐上市是注冊制改革的重要任務(wù)之一。欺詐上市現(xiàn)象將會在新的發(fā)行制度中呈現(xiàn)出新的特征，如何用市場化的方法代替行政手段來治理欺詐上市成為一個新的課題。新股發(fā)行制度是資本市場規(guī)則的一部分
[摘要]我國新股發(fā)行制度正在經(jīng)歷由核準(zhǔn)制向注冊制的變革，治理欺詐上市是注冊制改革的重要任務(wù)之一。欺詐上市現(xiàn)象將會在新的發(fā)行制度中呈現(xiàn)出新的特征，如何用市場化的方法代替行政手段來治理欺詐上市成為一個新的課題。新股發(fā)行制度是資本市場規(guī)則的一部分，欺詐上市首先應(yīng)該由發(fā)行制度的改革來規(guī)制，同時(shí)它又涉及到證券發(fā)行的各方主體和各類規(guī)則，考慮到資本市場的體系性，欺詐上市的治理也需要其他配套措施共同作用實(shí)現(xiàn)標(biāo)本兼治。在新股發(fā)行制度改革背景下，規(guī)制欺詐上市應(yīng)從合理配置發(fā)行監(jiān)管權(quán)、重塑證監(jiān)會的監(jiān)管定位、完善注冊制下發(fā)現(xiàn)違規(guī)的方式、強(qiáng)化欺詐上市的處理、健全投資者利益保護(hù)機(jī)制等方面采取有效的對策。
[關(guān)鍵詞]欺詐上市;新股發(fā)行制度改革;注冊制;市場化方案
一、不同發(fā)行制度下欺詐上市案例的實(shí)證分析
我國證券市場建立以來，股票發(fā)行審核制度在政府主導(dǎo)下經(jīng)歷了數(shù)次較大的變革。審批制由中央確定年度發(fā)行額度，地方政府通過對本地企業(yè)進(jìn)行篩選，最終由中央證券監(jiān)管部門審批發(fā)行。2000年證監(jiān)會頒布《股票發(fā)行核準(zhǔn)程序》，標(biāo)志著股票發(fā)行審核制度由審批制轉(zhuǎn)向核準(zhǔn)制。在核準(zhǔn)制下，公司上市步驟變?yōu)橹鞒袖N商推薦、發(fā)行審核委員會表決和證監(jiān)會核準(zhǔn)。審核制減小了政府對公司上市的影響力，增強(qiáng)了市場在證券發(fā)行中的話語權(quán)。但是，核準(zhǔn)制運(yùn)行過程中也暴露出諸多問題，欺詐上市便是其中的問題之一。隨著我國證券市場化進(jìn)程的加深，完全市場化的注冊制將最終取代核準(zhǔn)制。
(一)審批制下欺詐上市的回顧
1993年4月國務(wù)院證券委員會頒布《股票發(fā)行與交易暫行條例》，確定在全國范圍內(nèi)實(shí)行“總量控制、配額管理”的額度管理制。通過對審批制下典型欺詐上市案例分析，可以發(fā)現(xiàn)如下特征。
1.欺詐上市發(fā)行人多為國有企業(yè)，地方政府對上市影響力巨大。這與當(dāng)時(shí)的時(shí)代背景有關(guān)，證券市場除了融資功能，還有一個重要任務(wù)便是為國有企業(yè)脫困，服務(wù)于國有企業(yè)的股份制改造。而由地方政府推薦上市制度更是加劇了政府對市場的干預(yù)，由于地方政府政績與上市企業(yè)數(shù)量掛鉤，地方政府不顧企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，鼓勵地方企業(yè)上市。
2.違規(guī)的發(fā)現(xiàn)方式混亂。不少企業(yè)的造假行為由不同的監(jiān)管部門稽查并發(fā)現(xiàn)，例如瓊民源案是由證監(jiān)會稽查發(fā)現(xiàn)，東方鍋爐案是由一起貪污案件引出，鄭百文案則是由新華社報(bào)道揭露，黎明股份造假是由財(cái)政部駐遼寧省財(cái)政監(jiān)察專員稽查查出。這體現(xiàn)出當(dāng)時(shí)對于欺詐上市的證券市場監(jiān)管主體不明確，權(quán)責(zé)不統(tǒng)一，證監(jiān)會的監(jiān)管權(quán)力還沒有落到實(shí)處，存在著監(jiān)管重復(fù)和監(jiān)管漏洞。
3.欺詐上市行為多在企業(yè)上市后被發(fā)現(xiàn)。由于當(dāng)時(shí)上市審批制度的漏洞和監(jiān)管方式的落后，證券上市監(jiān)管機(jī)構(gòu)往往在審批時(shí)無法發(fā)現(xiàn)違規(guī)，受到發(fā)行人的欺詐隱瞞。在上市后，這些通過非法手段謀取利益的企業(yè)往往出現(xiàn)業(yè)績變臉的情形，證券監(jiān)管部門才介入調(diào)查。這在一定程度上表明審批制對于欺詐上市無能為力，證券市場監(jiān)管需要更先進(jìn)的制度。
4.對于欺詐上市企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)的處罰偏重于行政處罰和刑事處罰。行政處罰主要表現(xiàn)為沒收違法所得、罰款等，此外由于國有企業(yè)負(fù)責(zé)人有時(shí)也會擔(dān)任其他行政職務(wù)，因此處罰也包括撤銷行政職務(wù)。刑事處罰則多以出具證明文件重大失實(shí)罪、提供虛假財(cái)會報(bào)告罪、欺詐上市股票罪等罪名定罪量刑。
(二)核準(zhǔn)制下欺詐上市的檢討
2001年中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《關(guān)于證券公司推薦發(fā)行申請有關(guān)工作方案的通知》，明確要求證券公司推薦企業(yè)發(fā)行股票實(shí)行“證券公司自行排隊(duì)，限報(bào)家數(shù)”的通道制方案。券商按照其擁有的通道數(shù)量來遴選擬上市公司，在形式上改變了審批制下的行政性發(fā)行上市方案，在一定程度上提高了上市公司的質(zhì)量。隨著新股發(fā)行審核制度改革的進(jìn)一步深化，2003年12月證監(jiān)會頒布《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》，在證券發(fā)行中推行“保薦制”。擬上市公司必須經(jīng)符合資格的保薦人推薦，方可接受證監(jiān)會對其發(fā)行資格進(jìn)行核查。保薦制旨在強(qiáng)化保薦人和保薦代表人對擬上市公司進(jìn)行充分盡職調(diào)查的義務(wù)，在一定程度上減小了證監(jiān)會對市場過多、過細(xì)的行政監(jiān)管。通過對核準(zhǔn)制下典型欺詐上市案例分析，可以發(fā)現(xiàn)欺詐上市具有的新的特點(diǎn)。
1.欺詐上市企業(yè)以私營企業(yè)為主。隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，民營企業(yè)逐漸做大做強(qiáng)，并將上市作為公司成功的重要標(biāo)準(zhǔn)。一方面，公司上市可以帶來巨額資金，可以滿足公司發(fā)展和個人的需要;另一方面，取得上市資格被看作一項(xiàng)名譽(yù)，同時(shí)也會為企業(yè)自身帶來政策方面的優(yōu)惠。
2.發(fā)現(xiàn)違規(guī)方式轉(zhuǎn)變。證監(jiān)會稽查成為發(fā)現(xiàn)違規(guī)的主要方式，證監(jiān)會掌握了上市監(jiān)管和處罰權(quán)。相對于審批制，核準(zhǔn)制下的欺詐上市除了由證監(jiān)會的稽查發(fā)現(xiàn)，社會輿論在其中也起到了日益重要的作用，群眾的舉報(bào)和媒體的揭露，成為發(fā)現(xiàn)違規(guī)的重要方式。
3.發(fā)現(xiàn)違規(guī)時(shí)間前移。包括通海高科、蘇州恒久、勝景山河、新大地等發(fā)行人，其欺詐行為在通過發(fā)審委審核后，上市前夕被發(fā)現(xiàn)，避免了投資者的重大損失。而這些違規(guī)的發(fā)現(xiàn)，多與群眾舉報(bào)和媒體曝光有關(guān)，這展現(xiàn)了市場化的監(jiān)管模式相對于單一行政監(jiān)管的優(yōu)越性。
4.行政和刑事處罰標(biāo)準(zhǔn)偏低。與國外對欺詐上市的處罰相比，我國的處罰明顯太輕、太遲、太短。而值得贊許的是，不管是政府還是學(xué)術(shù)界，投資者權(quán)益的保護(hù)越來越受到重視，保護(hù)投資者利益將成為新股發(fā)行制度改革的核心宗旨。
(三)注冊制下欺詐上市的前瞻注冊制與核準(zhǔn)制在權(quán)利賦予、審查形式和處罰機(jī)制等方面存在著諸多差異，但即使我國在實(shí)行注冊制之后，欺詐上市的現(xiàn)象也不會憑空消失。盡管實(shí)行注冊制對于擬上市公司的業(yè)績有極高的要求，企業(yè)無需通過粉飾報(bào)表、虛增利潤等方式來騙取上市資格。但是，新股發(fā)行更重要的是信息披露和發(fā)行定價(jià)，擬上市公司可能為了提高股票發(fā)行價(jià)格套取更大利潤。因此，欺詐上市在注冊制的發(fā)行制度下將會依然存在，而且欺詐上市的手段可能更加隱蔽。
1.私營企業(yè)成為欺詐上市的主體。私營企業(yè)和私營券商具有更強(qiáng)的創(chuàng)新性和冒險(xiǎn)性，將會成為欺詐上市的主體。尤其是實(shí)行注冊制之后，由于上市門檻降低，一大批民營企業(yè)可能會涌入股市，欺詐發(fā)行現(xiàn)象可能會更加嚴(yán)重，民營企業(yè)的質(zhì)量和素質(zhì)將決定我國資本市場的健康和發(fā)展的程度。
2.欺詐對象的轉(zhuǎn)移。沿著我國新股發(fā)行制度變革的軌跡，我國的發(fā)行監(jiān)管制度必然繼續(xù)走向市場化和分權(quán)的道路。注冊制將會結(jié)束現(xiàn)有以行政干預(yù)與事前審核為主的制度安排，把新股能否上市的審查權(quán)力交給市場。注冊制之前的欺詐上市側(cè)重于對證監(jiān)會的欺詐和隱瞞，由于我國的發(fā)行制度決定了只要通過證監(jiān)會的審核便可以成功上市，這是一種行政欺詐。而實(shí)行注冊制后，發(fā)行人的欺詐會偏向于對市場主體和投資者的欺詐，為了使投資者高估自身的投資價(jià)值，大量買進(jìn)股票，欺詐上市企業(yè)會在信息披露和定價(jià)發(fā)行程序上大作文章，這是一種市場化的欺詐。針對市場化欺詐，就應(yīng)該采取市場化的治理手段。
3.監(jiān)管方式的市場化。注冊制下的證監(jiān)會將退出新股發(fā)行的審核，新股發(fā)行監(jiān)管將會走向市場化的方向，信息披露將成為發(fā)行監(jiān)管的核心。規(guī)制欺詐上市的形勢將會更加嚴(yán)峻，證券交易所和中介機(jī)構(gòu)的自律監(jiān)管、社會輿論以及其他機(jī)構(gòu)的監(jiān)管將成為市場化監(jiān)管的主要舉措。
二、我國欺詐上市的癥結(jié)探究
新股發(fā)行制度是資本市場規(guī)則的一部分，欺詐上市首先應(yīng)該由發(fā)行制度的改革來規(guī)制，同時(shí)它又涉及到證券發(fā)行的各方主體和各類規(guī)則，考慮到資本市場的體系性，欺詐上市的治理也需要其他配套措施共同作用實(shí)現(xiàn)標(biāo)本兼治。
(一)行政主導(dǎo)的發(fā)行監(jiān)管模式存在的問題
1.證監(jiān)會應(yīng)對欺詐上市的治理能力有限。
證券違法案件查處周期偏長、效率較低，從證監(jiān)會開始調(diào)查欺詐上市公司，到作出處罰決定，多數(shù)需要一年多的時(shí)間，甚至更長，這充分暴露了現(xiàn)行監(jiān)管權(quán)配置效率較低。究其原因，首先，證監(jiān)會既要進(jìn)行事前審核，又要負(fù)責(zé)事后監(jiān)督和處理，難以應(yīng)對來自全國各地的案件，而證券交易所又未能很好履行自律監(jiān)管職能。其次，法律并沒有確立證監(jiān)會獨(dú)立超然的監(jiān)管地位，尤其是在執(zhí)法權(quán)限上，我國證監(jiān)會并不具備如同美國SEC、英國FSA那樣的監(jiān)管獨(dú)立性。[1]
證監(jiān)會調(diào)查處罰效率偏低在客觀上給予了欺詐上市公司毀滅證據(jù)和轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的機(jī)會，導(dǎo)致投資者利益受損，證監(jiān)會公信力受到質(zhì)疑。在核準(zhǔn)制下，新股上市往往意味著大股東一夜暴富，而其欺詐上市造假、不誠信的違法成本卻很低。
2.證券交易所上市審核權(quán)缺失。
按照私法自治的原理，證券交易所與上市公司之間的法律關(guān)系是一種契約關(guān)系，上市公司在上市協(xié)議中必須承諾符合上市規(guī)則的條件，并遵守上市規(guī)則，否則將受到交易所的懲罰。實(shí)踐中，我國目前并未區(qū)分證券發(fā)行與上市，證券交易所沒有權(quán)力自主決定能否拒絕通過發(fā)審委審核的擬上市企業(yè)，只能按照證監(jiān)會頒發(fā)的發(fā)行批文為擬上市公司分配證券代碼。證券交易所上市審核權(quán)的缺失，導(dǎo)致行政權(quán)力對證券市場的干預(yù)越來越多，證券交易所作為商業(yè)組織的意義不復(fù)存在，無法對欺詐上市形成監(jiān)管。
3.地方政府對發(fā)行上市的影響過大。
在之前的審批制下，中央規(guī)定總額度，將公司上市的篩選權(quán)力授予各地方政府，由地方政府來上報(bào)其認(rèn)為符合條件的擬上市公司;并根據(jù)本年度地方政府選擇的上市公司業(yè)績好壞來確定下一年度給予該地方政府的上市額度之多少。[2]在核準(zhǔn)制下，地方政府對上市公司的影響是間接的。除了出具合法性證明文件等形式上看似無關(guān)緊要的事項(xiàng)，地方政府對公司上市的影響力仍然不可小覷。在當(dāng)前的政績考核標(biāo)準(zhǔn)和政府權(quán)力尋租的雙重因素下，地方政府不遺余力地推動轄區(qū)內(nèi)企業(yè)上市，以達(dá)到增色政績的效果。因此，對于當(dāng)?shù)仄髽I(yè)上市過程中的欺詐行為睜一只眼，閉一只眼，縱容企業(yè)造假也在一定程度上存在。
4.地方證監(jiān)局的作用有限。
在發(fā)行之前，證監(jiān)局作用的局限性主要體現(xiàn)在擬上市公司的輔導(dǎo)工作中。一是進(jìn)入上市輔導(dǎo)程序沒有準(zhǔn)入門檻，對于擬上市企業(yè)證監(jiān)局照單全收。二是作為擬上市公司進(jìn)入發(fā)審委核準(zhǔn)的前置程序，輔導(dǎo)驗(yàn)收極少出現(xiàn)不合格的情形。許多公司治理落后、盈利能力孱弱的企業(yè)也得到了上會審核的資格。
(二)上市企業(yè)存在的問題
我國證券市場的建立，與當(dāng)時(shí)國有企業(yè)面臨的困境不可分割，其初衷是為了為國有企業(yè)“輸血”，激活國有經(jīng)濟(jì)。20世紀(jì)90年代，我國國有企業(yè)陷入了“一抓就死，一死就放，一放就亂，一亂就收”的怪圈，虧損居高不下，企業(yè)資金使用效率低下，國有工業(yè)綜合經(jīng)濟(jì)指數(shù)下降，資金利稅率和成本利潤率都低于非國有企業(yè)。在審批制下，欺詐發(fā)行主體多為國有企業(yè)，而在核準(zhǔn)制下，欺詐發(fā)行主體多為民營企業(yè)。
有些人簡單地將近年來爆發(fā)的IPO的主觀動因歸結(jié)為企業(yè)的不誠信，因而主張對涉案企業(yè)重罰。但筆者以為，離開中國企業(yè)特別是民營企業(yè)的特點(diǎn)及其發(fā)展現(xiàn)狀來抽象地談?wù)撜\信問題，顯然是不夠?qū)徤鞯摹＝鉀Q欺詐上市問題，既需要制度，也需要環(huán)境。一些民營企業(yè)的發(fā)展不是依靠市場的選擇和消費(fèi)者的認(rèn)可，而是鉆國家政策和法律的漏洞，這種投機(jī)風(fēng)氣在證券市場上的一個重要表現(xiàn)，就是本文所研究的欺詐上市問題。
(三)IPO中介機(jī)構(gòu)存在的問題
1.保薦制的“雙方代理”現(xiàn)狀。
根據(jù)信息不對稱理論，代理人對雙方被代理人的情況了如指掌，被代理人處于劣勢，由于雙方代理不符合代理權(quán)的基本原則，有可能會引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。由于中國證監(jiān)會無法應(yīng)對數(shù)量巨大的擬上市公司，對公司上市的監(jiān)管由監(jiān)管分散的企業(yè)變?yōu)楸O(jiān)管數(shù)量相對較少的保薦人，這也正是保薦制產(chǎn)生的原因之一。證監(jiān)會將挑選優(yōu)質(zhì)上市公司的權(quán)利交予保薦人，這實(shí)際上形成了一種委托代理關(guān)系。
與此同時(shí)，保薦人受發(fā)行人委托，制作上市文件并與證監(jiān)會溝通，向發(fā)行人收取報(bào)酬，故保薦人與發(fā)行人之間也形成了委托代理關(guān)系。于是，一種“雙方代理”便產(chǎn)生了，作為“代理人”的保薦人對兩個“被代理人”的信息掌握得比較清楚，一方面，它知道證監(jiān)會主要關(guān)注發(fā)行人的哪些方面;另一方面，又清楚發(fā)行人哪些地方?jīng)]有達(dá)到證監(jiān)會的要求。所以，為了能夠順利發(fā)行上市，財(cái)務(wù)造假便成為最快捷有效的手段。這種保薦人的“雙方代理”現(xiàn)狀導(dǎo)致保薦人為了經(jīng)濟(jì)利益，與企業(yè)合謀欺詐上市的道德風(fēng)險(xiǎn)和同意與企業(yè)共謀作假的逆向選擇，保薦人市場成為“檸檬市場”。[3]
2.我國中介機(jī)構(gòu)的信譽(yù)機(jī)制。
中介機(jī)構(gòu)驗(yàn)證機(jī)制是一個存在自身內(nèi)在困境的設(shè)計(jì)，它的雇主正是它需要監(jiān)督的對象。[4]由于中介機(jī)構(gòu)也是盈利機(jī)構(gòu)，因此對于中介機(jī)構(gòu)與發(fā)行人合謀上市，與其封堵，反倒不如以市場化方法疏導(dǎo)。實(shí)踐中，最有效的方式莫過于信譽(yù)機(jī)制的建立。然而我國目前中介機(jī)構(gòu)的誠信情況卻不容樂觀，在歷年欺詐上市案例中，各大券商紛紛上榜，證監(jiān)會也對其進(jìn)行了一定的處罰，但是行政和經(jīng)濟(jì)方面的處罰對于資金雄厚的保薦人如同隔靴搔癢，起不到警示威懾的作用，誠信機(jī)制缺失已經(jīng)嚴(yán)重影響到我國上市企業(yè)的質(zhì)量。
三、新股發(fā)行制度改革背景下規(guī)制欺詐上市的對策
(一)合理配置發(fā)行監(jiān)管權(quán)
1.提高證券交易所的監(jiān)管地位。
在證券交易所制定的上市規(guī)則中，都只規(guī)定了申請人提出股票上市申請時(shí)應(yīng)向證券交易所提交的文件，并保證所提交的文件沒有虛假陳述或重大遺漏，但沒有規(guī)定具體的審查程序。就實(shí)踐來看，目前成功上市的核心問題就是能否通過中國證監(jiān)會的發(fā)行核準(zhǔn)，而一經(jīng)證監(jiān)會的批準(zhǔn)，所有公司的股票都會在證券交易所安排上市。并且，證監(jiān)會針對公司公開發(fā)行股票后選擇在主板市場或者創(chuàng)業(yè)板市場上市分別制定了《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》和《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，設(shè)置了不同的發(fā)行條件，由證監(jiān)會進(jìn)行審核，在這兩部規(guī)章中對證券交易所的上市審核權(quán)只字未提。
可見，我國的股票公開發(fā)行審核實(shí)際上代替了上市審核，這種只要通過公開發(fā)行審核即意味著通過上市審核的做法，即為強(qiáng)制上市制度。強(qiáng)制上市制度導(dǎo)致的后果是，證監(jiān)會的公開發(fā)行審核基本上代替了上市審核，成為唯一的股票市場準(zhǔn)入門檻。大多數(shù)成熟資本市場都實(shí)行股票公開發(fā)行審核權(quán)與上市審核權(quán)相分離的制度。股票公開發(fā)行審核權(quán)歸屬于政府證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，而上市審核權(quán)歸屬于證券交易所。筆者認(rèn)為，這種制度安排的主要原因是既要考慮到政府對股票公開發(fā)行行為的監(jiān)管，又要實(shí)現(xiàn)充分的上市行為市場化。把審核權(quán)從證監(jiān)會放到各證券交易所形成監(jiān)管競爭，各交易所為了自身聲譽(yù)和上市公司質(zhì)量，改變被動監(jiān)管的現(xiàn)狀。
(二)健全投資者利益保護(hù)機(jī)制
1.針對投資者的宣傳教育。
我國證券市場發(fā)展僅有二十余年，投資者的知識和經(jīng)驗(yàn)比較匱乏在情理之中。但是，這并不能成為證監(jiān)部門逃避責(zé)任的借口。證監(jiān)部門加強(qiáng)宣傳教育工作有利于避免投資者的部分損失。雖然中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司和中國證監(jiān)會投資者保護(hù)局已相繼設(shè)立，但是尚未見其實(shí)際宣傳教育之成效。由中國證監(jiān)會投資者保護(hù)局負(fù)責(zé)向社會公眾推行全方位的理財(cái)教育，增加其金融理財(cái)知識，有利于投資者可以根據(jù)上市公司披露的信息作出正確和理性的投資抉擇。
2.設(shè)立投資者保護(hù)基金。
2005年，證監(jiān)會發(fā)布《證券投資者保護(hù)基金管理辦法》，設(shè)立國有獨(dú)資的中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司，負(fù)責(zé)基金的籌集、管理和使用。但是在欺詐上市中，投資者保護(hù)基金并沒有發(fā)揮太大的作用，《證券投資者保護(hù)基金管理辦法》并沒有規(guī)定由于欺詐上市導(dǎo)致的投資者損失如何彌補(bǔ)，目前投資者保護(hù)基金的主要功能僅局限于對券商挪用保證金造成的投資者損失進(jìn)行補(bǔ)償，因此該制度需要進(jìn)一步改進(jìn)。
萬福生科案的處理方式為投資者保護(hù)基金的運(yùn)作提供了一種思路。2013年5月10日，平安證券作為萬福生科欺詐上市的保薦機(jī)構(gòu)及主承銷商，出資3億元人民幣設(shè)立“萬福生科虛假陳述事件投資者利益補(bǔ)償專項(xiàng)基金”，委托中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司擔(dān)任基金管理人。專項(xiàng)補(bǔ)償基金采取“先償后追”模式，即平安證券先以基金財(cái)產(chǎn)償付符合條件的投資者，然后通過法律途徑向萬福生科虛假陳述的主要責(zé)任方及連帶責(zé)任方追償。這種做法可以使處于弱勢的投資者利益得到更加充分的保護(hù)，為未來建立更為快捷、有效的投資者保護(hù)基金，建立更為規(guī)范的市場規(guī)則做出了新的嘗試。
3.完善證券民事訴訟制度。我國對證券民事訴訟已有若干規(guī)定，但效果不盡如意。由于證券民事訴訟具有涉案人數(shù)眾多、侵權(quán)行為多樣的特點(diǎn)，導(dǎo)致司法保護(hù)投資者合法權(quán)益難以發(fā)揮真正作用。完善司法在證券侵權(quán)中對投資者的保護(hù)可從以下幾個方面著手:首先，尊重投資者起訴權(quán)利，取消提起訴訟的前置程序。其次，借鑒美國“明示退出”的權(quán)利登記制度，保證最大范圍地涵蓋受害投資者。[7]
再次，訴訟代表人默認(rèn)由最先提出訴訟請求或者涉案標(biāo)的數(shù)額最大的投資者擔(dān)任;若其他投資者提出異議且無法商定，則由法院指定。最后，擴(kuò)大訴訟代表人的權(quán)限范圍。由于案件關(guān)涉訴訟代表人的自身利益，其必然竭盡勤勉義務(wù)，力爭勝訴;故除確認(rèn)和解或撤訴，訴訟代表人可行使其他訴訟權(quán)利。
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